文丨章言該（某金融機(jī)構(gòu)宏觀研究員）

今年1-2月制造業(yè)投資比較弱，引起了一些討論和關(guān)注。從同比角度看，由于2020年疫情影響下的低基數(shù)，前兩個(gè)月制造業(yè)投資累計(jì)增速為37.3%。但如果和2019年同期相比的話，2019-2021年的1-2月平均增速為-3.0%，剔除疫情影響后還是負(fù)增長的。從環(huán)比角度看，也就是和2020年12月相比，今年1-2月制造業(yè)投資下降了44.7%，而2017-2019年同期的降幅分別只有31.2%、26.8%和29.2%。

制造業(yè)投資和其它終端需求最大的不同是，它能連接生產(chǎn)和需求、現(xiàn)在和未來。消費(fèi)、出口和房地產(chǎn)投資，它們都屬于即時(shí)的需求，簡單來說就是增加這幾項(xiàng)現(xiàn)在的支出，對(duì)未來經(jīng)濟(jì)的直接推動(dòng)不大。當(dāng)過度消費(fèi)，或者房地產(chǎn)透支居民儲(chǔ)蓄過多時(shí)，刺激消費(fèi)和房地產(chǎn)還有可能積累經(jīng)濟(jì)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

而增加制造業(yè)投資，一方面能夠擴(kuò)大現(xiàn)在的總需求，2020年制造業(yè)投資完成額21.4萬億，高于基建的18.8萬億和房地產(chǎn)的14.1萬億，是占比最高的固定資產(chǎn)投資分項(xiàng)。另一方面，現(xiàn)在擴(kuò)大制造業(yè)投資，比如購買機(jī)器、建造廠房，能提高經(jīng)濟(jì)未來的生產(chǎn)能力，這是它和消費(fèi)、出口、房地產(chǎn)這三者最大的不同。基建投資雖然也會(huì)通過降低物流成本、擴(kuò)大市場規(guī)模等方式促進(jìn)生產(chǎn)，但它和制造業(yè)投資比起來，更像是基礎(chǔ)性和輔助性的。如果制造業(yè)沒發(fā)展起來，再好的基建也都是無米之炊。

大家經(jīng)常說的做“實(shí)業(yè)”，其實(shí)主要就是制造業(yè)。制造業(yè)還有個(gè)特點(diǎn)是，它以民企為主，民企占比接近九成。和國企相比，民企的市場化程度更高，它們做投資決策時(shí)，會(huì)綜合考慮成本、收益和不確定性等多重因素。可以認(rèn)為制造業(yè)投資走勢，是一個(gè)能夠反映企業(yè)對(duì)未來預(yù)期怎么樣的指標(biāo)，因而制造業(yè)投資增速的每一次異動(dòng)都會(huì)引起關(guān)注。

現(xiàn)在市場各方對(duì)制造業(yè)投資走勢的看法有些分化。筆者偏樂觀一點(diǎn)，認(rèn)為今年1-2月制造業(yè)投資弱勢只是暫時(shí)的，后續(xù)還有較大的反彈空間。

先來分析下為何前兩個(gè)月的制造業(yè)投資低迷。筆者認(rèn)為原因有兩點(diǎn)，一是受工人短缺的拖累。為防控疫情多地號(hào)召“就地過年”，但出乎意料的是，“就地過年”倡議對(duì)經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)并沒有想象中的那么強(qiáng)。國家統(tǒng)計(jì)局領(lǐng)導(dǎo)在解讀2月PMI數(shù)據(jù)時(shí)，指出“本月（2月）反映勞動(dòng)力成本高和勞動(dòng)力供應(yīng)不足的企業(yè)比重分別為36.2%和18.3%，均為近期高點(diǎn)，表明當(dāng)前部分制造業(yè)企業(yè)存在用工缺口，用工成本壓力有所加大。”

“就地過年”和用工荒同時(shí)出現(xiàn)，說明沒有返鄉(xiāng)的工人，在過年期間并沒有很積極地去工作，因?yàn)椤熬偷剡^年”不代表不過年。相信工業(yè)企業(yè)面臨的用工不足問題，也會(huì)在制造業(yè)投資相關(guān)的項(xiàng)目上出現(xiàn)，這自然會(huì)拖累施工進(jìn)度。

二是原材料漲價(jià)，對(duì)制造業(yè)投資有一定壓制。歷史數(shù)據(jù)顯示，固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)同比和PPI同比有很強(qiáng)同步性。今年春節(jié)后以國際原油、銅和鋼材為代表的大宗商品價(jià)格上漲迅猛，PPI同比從去年12月的-0.4%快速回升到今年2月的1.7%，這增加了制造業(yè)企業(yè)的投資成本，會(huì)壓制它們的投資意愿。

這兩個(gè)因素的短期拖累正逐漸褪去。用工不足問題已得到緩解，3月制造業(yè)PMI從業(yè)人員指數(shù)為50.1，2020年5月以來首次站上50這一榮枯線，表明就業(yè)市場重回景氣。大宗商品在經(jīng)歷2月的暴漲后，3月多數(shù)下跌，如布倫特原油期貨活躍合約價(jià)格從3月8日的高點(diǎn)71.4美元/桶下跌到最新的62.5美元/桶，LME銅從2月25日的高點(diǎn)9617美元/噸下跌到最新的8924美元/噸。

短期沖擊消退后，制造業(yè)投資將回到正常軌道上來。筆者認(rèn)為在判斷制造業(yè)投資后續(xù)趨勢時(shí)，可以和2018年做對(duì)比，因?yàn)橹圃鞓I(yè)在2018年和2021年有很多相似之處。制造業(yè)投資增速從2017年的4.8%逆勢反彈到2018年的9.5%，而2018年和2021年的不同點(diǎn)，將使得2021年制造業(yè)投資有更大回升空間。

這兩年的相似之一是制造業(yè)產(chǎn)能利用率都處在高位，企業(yè)有擴(kuò)大投資的動(dòng)力。2017年四季度制造業(yè)產(chǎn)能利用率為78.5%，2020年四季度為78.4%，兩者分別是有統(tǒng)計(jì)以來的第一高和第二高，企業(yè)需要投資擴(kuò)產(chǎn)來滿足訂單需求。

不過導(dǎo)致這兩個(gè)時(shí)期制造業(yè)產(chǎn)能利用率高位的原因有些差別。2017年是因?yàn)楦鶕?jù)朱格拉周期，2010-2012年投資的制造業(yè)項(xiàng)目運(yùn)營六七年后老化了，生產(chǎn)能力下降逐漸滿足不了需求。2020年則主要是因?yàn)橐咔楹笾袊鴥?nèi)需和外需都恢復(fù)很快，一些制造業(yè)企業(yè)即使是滿負(fù)荷生產(chǎn)也還是有訂單積壓。

相似之二是都有政策因素在推動(dòng)。2018年是去產(chǎn)能和環(huán)保，嚴(yán)格限制鋼鐵、煤炭等過剩行業(yè)的新項(xiàng)目上馬。雖然它直接壓制了這些重工業(yè)的新增投資，但更多企業(yè)為了滿足環(huán)保要求，增加在設(shè)備更新和技術(shù)升級(jí)上的投入。2018年制造業(yè)改建的投資增速高達(dá)18.7%，是整體增速的近兩倍。

今年則是碳達(dá)峰碳中和“30.60”目標(biāo)的約束。為完成這一艱巨任務(wù)，部委和地方已經(jīng)開始行動(dòng)。工信部多次明確要求2021年粗鋼產(chǎn)量同比需負(fù)增長，即今年的粗鋼產(chǎn)量不能超過2020年。一些省市限制高耗能行業(yè)新增投資，比如浙江省要求“堅(jiān)決遏制地方新上石化、化纖等高耗能行業(yè)項(xiàng)目，嚴(yán)控水泥、鋼鐵等產(chǎn)能過剩行業(yè)新增產(chǎn)能項(xiàng)目”，內(nèi)蒙古從2021年起不再審批20余種產(chǎn)品的新增產(chǎn)能項(xiàng)目。

筆者認(rèn)為與2018年一樣，碳達(dá)峰碳中和“30.60”目標(biāo)會(huì)壓制高耗能行業(yè)新上項(xiàng)目，但它也會(huì)帶動(dòng)更多的行業(yè)增加節(jié)能減排投資，最終結(jié)果是總投資規(guī)模將比沒有碳達(dá)峰碳中和“30.60”目標(biāo)時(shí)更高。換句話說，碳達(dá)峰碳中和對(duì)制造業(yè)投資的影響是正面的。

今年和2018年也有兩個(gè)明顯不同點(diǎn)，在它們的支撐下，預(yù)計(jì)今年制造業(yè)投資回升空間更大。

不同之一是2018年企業(yè)的預(yù)期較差，而今年企業(yè)預(yù)期較為積極。作為民企為主的行業(yè)，對(duì)未來看法如何，會(huì)直接影響制造業(yè)企業(yè)的投資決策。2018年中美貿(mào)易摩擦持續(xù)升級(jí)，逆全球化愈演愈烈，多數(shù)企業(yè)不看好出口前景。盡管今年中美兩國經(jīng)貿(mào)關(guān)系仍有很大不確定性，能夠明顯修復(fù)的概率也很小，但在經(jīng)歷了近一年的出口超預(yù)期后，企業(yè)對(duì)未來的看法樂觀。

國家統(tǒng)計(jì)局領(lǐng)導(dǎo)在解讀2月PMI數(shù)據(jù)時(shí)也指出從市場預(yù)期看，出口企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期指數(shù)位于高位景氣區(qū)間，表明多數(shù)制造業(yè)出口企業(yè)對(duì)近期外貿(mào)形勢仍保持樂觀。

不同之二是2018年制造業(yè)企業(yè)融資難融資貴，而當(dāng)前的融資環(huán)境大為好轉(zhuǎn)。民企融資難題持續(xù)很多年了，在2018年體現(xiàn)得尤為明顯。以民企發(fā)行的信用債為例，2016年和2017年它的凈融資規(guī)模分別為1.54萬億和8408億，2018年大幅下滑到2978億。在金融嚴(yán)監(jiān)管的大環(huán)境下，信用債違約常態(tài)化讓民企更受傷。

2019年政策開始加大對(duì)制造業(yè)的定向支持。當(dāng)年一季度MPA考核時(shí)，開始將制造業(yè)中長期貸款和信用貸款納入考核，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)制造業(yè)的信貸支持。2020年疫情爆發(fā)后，更是將保就業(yè)和保市場主體作為政策目標(biāo)的重中之重，制造業(yè)企業(yè)顯然是政策大力支持的方向。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，2020年新增制造業(yè)貸款2.2萬億，超過前5年的總和。今年多個(gè)重要會(huì)議和文件中，一再重申要繼續(xù)加大支持制造業(yè)企業(yè)，1-2月企業(yè)新增中長期貸款分別為20400億和11000億，均處在同期高位，說明制造業(yè)企業(yè)融資需求和資金供給都很強(qiáng)。

總的來說，今年1-2月制造業(yè)投資低迷，主要因工人短缺和原材料漲價(jià)，兩者的短期沖擊正趨于消退。2018年制造業(yè)投資增速逆勢大幅回升，今年和2018年相同的有產(chǎn)能利用率都處在高位、均受政策因素的推動(dòng)，不同的是今年企業(yè)預(yù)期比2018年樂觀很多，融資環(huán)境也大為改善，這推動(dòng)2021年制造業(yè)投資的回升空間比2018年更大。（文章僅代表作者觀點(diǎn)）